합성달러 프로토콜 이더나(Ethena)의 거버넌스 토큰 ENA가 이번 주 시장 전반의 상승 분위기 속에 0.09달러라는 새로운 국지적 고점을 찍었다. 이 랠리는 8월 18일부터 집계 시점까지 프로토콜의 총예치자산(TVL)이 1억 1,400만 달러 늘어난 것과 맞물렸다. 이더나의 TVL은 현재 43억 9,800만 달러에 달하지만, 이 정도 규모의 프로토콜치고 증가폭 자체는 크지 않은 편이다.
더 눈에 띄는 숫자는 그 이면에 있다. 아르테미스(Artemis) 집계에 따르면 이더나로의 순예치금은 사상 최대인 2억 1,400만 달러를 기록했는데, 같은 기간 일일 활성 이용자는 오히려 약 1,400명으로 줄었다. 8월 7일 기록한 2,700명에서 48% 급감한 수치다. 다시 말해 이더나는 더 많은 사람을 끌어들이지 않고도 더 많은 돈을 끌어들인 셈이다. 이런 엇갈림은 이번 랠리가 저변이 넓어진 수요를 반영하는지, 아니면 소수의 대형 보유자에게 자본이 집중된 결과인지에 대한 의문을 남긴다.
매출 지표는 더 부드럽지 않은 그림
이더나 자체의 매출 추이를 보면 낙관적인 해석은 한층 더 복잡해진다. 프로토콜은 8월 들어 19일 동안 총 13만 6,000달러를 벌어들이는 데 그쳤는데, 이는 5월의 70만 9,000달러에서 크게 줄어든 수치다. 7일 수수료는 367만 달러 수준이지만 가장 최근 24시간 수치는 84.11달러에 불과했다. 예치금이 늘어나는 것과 별개로 수수료 창출 속도는 뚜렷하게 둔화되고 있다는 신호다.
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합성달러 시장에서 ENA의 위치
이 간극이 중요한 이유는 이더나의 수익 구조가 델타 중립 베이시스 트레이드에서 나오는 펀딩비 수익에 의존하기 때문이다. 이더나는 스테이킹된 ETH와 유동성 리스테이킹 담보를 롱으로 보유하는 동시에 동일한 명목가치의 ETH 무기한선물을 숏으로 매도하는 방식으로 운용되며, sUSDe 스테이커들은 여기서 발생하는 펀딩 지급과 스테이킹 수익을 함께 받는다. 펀딩비가 줄어들면 이더나가 순수 국채 담보형 스테이블코인 대비 내세우던 주된 매력, 즉 수익률도 함께 줄어든다. 실제로 sUSDe의 7일 후행 연환산수익률(APY)은 4월 9.4%에서 6월 약 7.1%까지 떨어진 바 있는데, 2분기 내내 무기한선물 펀딩비가 식으면서 나타난 결과다.
이더나의 USDe는 스카이(Sky)의 USDS에 이어 여전히 크립토 담보형 합성달러 중 두 번째로 큰 규모로, 발행량이 약 55억~60억 달러에 이른다. 프로토콜은 올해 초 수수료 스위치를 가동해 프로토콜 수익의 10~20%를 sENA 스테이커에게 분배하는 구조를 만들었다. ENA 보유자들이 델타 중립 전략에서 나오는 펀딩 수익에 좀 더 직접적으로 관여할 수 있게 하려는 장치이지만, 이는 동시에 ENA의 매력이 올해 이미 한 차례 식었던 바로 그 펀딩비 여건에 그만큼 밀접하게 묶여 있다는 뜻이기도 하다.
현재로서는 이 사상 최대 예치금 수치만으로도 ENA 가격을 끌어올리기에는 충분하다. 이 흐름이 유지될지는 애초에 자금을 끌어들였던 수익률이 계속 줄어드는 와중에도 새로운 자본이 계속 들어오는지에 달려 있다.
